Forventninger til Emerging Markets aktier

Visninger: 1864 Dato: 06. apr. 2020 kl. 08:00

De mange økonomiske hjælpepakker kombineret med meget aggressive centralbanker indgyder håb. Der er naturligvis en risiko for, at der vil komme flere udbrud af COVID-19 i de kommende kvartaler.

Vi var i starten af kvartalet positive i forhold til afkast på baggrund af en forventet højere indtjeningsvækst i regionen relativt til andre regioner. Nu er indtjeningsbilledet mere uforudsigeligt. Hele verden vil opleve et stort økonomisk tilbageslag. Det helt store spørgsmål er, om tilbageslaget kan begrænses til to kvartaler, eller om følgevirkningerne vil trække ud. De mange økonomiske hjælpepakker kombineret med meget aggressive centralbanker indgyder håb. Der er naturligvis en risiko for, at der vil komme flere udbrud af COVID-19 i de kommende kvartaler. Ingen kender p.t. varigheden og antallet af udbrud, men de kan komme ad flere omgange. Korrektionen giver muligheder for langsigtede investorer, som kan manøvrere i ekstremt volatile markeder.

Der kan være andre begivenheder i 2020, som kan være med til at øge volatiliteten. Eksempelvis kan udfaldet af det amerikanske præsidentvalg i november også få stor betydning for aktiemarkedets retning.

Vi vurderer, at det er positivt for Asien, at det vigtigste land – Kina – er foran de vestlige lande mht. virusudbruddet. Allerede nu er langt de fleste kinesiske arbejdere vendt tilbage til deres normale hverdag, men forskellige sektorer kan være hårdt ramt i længere tid. Luftfart, turisme etc. vil være under hårdt pres i den kommende tid. På nuværende tidspunkt er der dog gode muligheder for at købe kvalitetsselskaber til en rimelig pris. Vi holder et vågent øje med aktier, der er oversolgte i øjeblikket. Samtidig har vi fokus på at sikre en robust portefølje i lyset af den høje volatilitet. De fjernøstlige aktier er fortsat billige ift. amerikanske aktier.

Vi forventer, at politik og andre begivenheder, der normalt har stor indvirkning på aktiemarkederne specielt i Latinamerika, vil træde i baggrunden i det kommende kvartal, og COVID-19 vil være dét, der fylder i nyhedsstrømmen. Vi forventer at se flere tiltag i de latinamerikanske lande, efterhånden som udbruddet tager til. Flere af landene har dog mindre finanspolitiske værktøjer, og det kan være hårdt for fx Brasilien at skulle tage det værktøj i brug på et tidspunkt, hvor der ellers generelt var forbedringer at spore for landets økonomi, efter at reformprogrammet blev foldet ud. Mexico har fortsat nogle af regionen højeste realrenter, og derfor er der her fortsat muligheder for at føre en mere lempelig pengepolitik, om end det kan påvirke den i forvejen svage valuta. Vi forventer, at Moody’s downgrader både Pemex’ og Mexicos kreditværdighed.

Udviklingen i landene
Kinesiske aktier startede året med pæne stigninger oven på underskrivelsen af Fase 1-aftalen mellem USA og Kina som et led i handelsaftalen mellem de to lande. Kina forpligtede sig ved underskrivelsen til at øge importen af amerikanske varer og respektere intellektuelle rettigheder samt tillade mere udenlandsk konkurrence på hjemmemarkedet.

I Brasilien startede kvartalet også ud med stor optimisme oven på under-skriften af handelsaftalen mellem USA og Kina, der forventedes at ville give medvind til den globale vækst. Hertil kom, at det politiske klima i Brasilien havde oplevet en væsentlig forbedring, efter at den altafgørende pensionsreform var blevet stemt igennem. Det var forventningen, at flere reformer ville følge i hælene på pensionsreformen i årets start og derved give ny luft til den brasilianske økonomi.

Investorstemningen i Mexico var sammen med resten af landene i regionen drevet af optimisme, om end landet havde en af de svageste vækstudsigter i lang tid. Mexico nød isoleret set godt af den aftagende handel mellem Kina og USA, da landet blev USA’s største samhandelspartner. Handelsaftalen gav forventninger om forøget økonomisk vækst i USA og derfor fornyede muligheder for Mexico til at få sat gang i væksten.

Den generelle markedsoptimisme blev afløst af frygt afledt af COVID-19 fra midten af februar, da investorerne nåede til den erkendelse, at virussen ikke blot ville forblive et kinesisk problem. Det førte til en markant markedskorrektion. Hubei-provinsen i Kina blev lukket fuldstændig ned, og efterfølgende fulgte flere lande i hælene på Kina. Det betød, at flere led i forsyningskæderne verden over blev brudt, og der opstod flaskehalse, da produkter ikke kunne blive færdigproduceret. Det betød derfor også, at flere store sektorer såvel i Kina som på verdensplan blev sat i stå, og investorerne blev efterladt i uvished om varigheden og de samlede konsekvenserne af virusudbruddet. Det var dog imidlertid ikke kun produktionsvirksomhederne, der blev ramt, da også flere servicevirksomheder oplevede faldende efterspørgsel. Efterfølgende skete der et markant fald i efterspørgslen, da flere lande beordrede befolkningen til at blive hjemme. Derfor faldt efterspørgslen inden for fx detailhandel, flytrafik og hotelbranchen markant. Men faktisk endte de kinesiske aktiemarkeder med de mindste kursfald på Emerging Markets, fordi man her har haft stor succes med at inddæmme sygdommen samt fokus på at afbøde de økonomiske konsekvenser under og efter krisen.

Flere lande i Latinamerika har ikke i samme grad sat ind for at inddæmme smitten af COVID-19. Fx har præsident Bolsonaro i Brasilien samt Præsident AMLO i Mexico manet til besindighed ved at underspille betydningen af COVID-19 ift. andre landes regeringer. Der er således indtil nu kun lavet relativt få tiltag, og det kan gøre landene sårbare på sigt.

I Brasilien er en finanspolitisk hjælpepakke på vej. Den nuværende situation har imidlertid sat reformarbejdet i landet i stå, og de økonomiske bedringer, der kunne anes i horisonten, har lidt et tilbageslag. Brasilien er i høj grad eksponeret mod den globale vækst, da landet fx har store statsejede selskaber inden for olie og gas. Landet blev derfor ramt af den perfekte storm, da efterspørgslen efter olie faldt som følge af COVID-19, og Saudi Arabien pressede olieprisen i bund.

Mexico blev ramt på mange parametre. Landet er i høj grad afhængig af ef-terspørgslen fra USA, da fx mange turister flyver til landet, og mange ameri-kanske biler bliver produceret i Mexico. Men først og fremmest er landet af-hængig af, at olieprisen er stabil, da staten ejer olieselskabet Pemex, der er et af verdens mest forgældede selskaber. Det store fald i olieprisen har øget ri-sikoen for at både Pemex’ og Mexicos kreditværdighed kan blive downgradet af Moody’s. Den mexicanske peso er derfor også blevet presset i 1. kvar-tal og har haft stor indvirkning på afkastet.

Resten af regionen faldt sammen med Mexico og Brasilien, da investorer trak sig fra Emerging Markets generelt i et forsøg på at minimere risiko. Colombia faldt ekstraordinært meget pga. landets store afhængighed af olieeksport. Argentina forhandler stadig med IMF om tilbagebetaling af store lånepakker. Der er ikke nogen endelig afklaring omkring landets økonomiske fremtid.

De mere cykliske aktiemarkeder i Asien som Taiwan og Korea, der i høj grad er afhængige af den globale økonomi og samhandel fulgte i hælene på Kina, om end begge landes aktiemarkeder oplevede større kursfald end i Kina.

Thailand rammes hårdt af COVID-19 pga. den bratte opbremsning i turismen. Filippinerne rammes ligeledes mht. turismen, men har også andre udfordringer som sætter aktiemarkedet under pres. Indiens store kurskorrektion hen over kvartalet kan bl.a. forklares ved, at indiske aktier var højt prisfastsatte relativt til regionens øvrige aktiemarkeder op til korrektionen. Indien står heller ikke med samme finanspolitiske muligheder som andre lande, da økonomien eksempelvis er meget svagere end i Kina. Desuden kan det være vanskeligt undgå spredning af COVID-19 i et land med høj befolkningstæthed. Et stort prisfald i olien er isoleret set godt for Indien, men denne faktor er ikke nok til at redde aktierne.

Afkastudviklingen i 1. kvartal
Afkastet for 1. kvartal 2020 blev på -20,68 %, mens sammenligningsindek-set MSCI Emerging Markets gav et afkast på -22 %. Kvartalets afkast var bedre end sammenligningsindekset med 1,32 %-point. Emerging Markets (-21,89 %) underperformede dermed Developed Markets (-19,29 %).

2019 sluttede på positiv vis med bedring i makroøkonomiske nøgletal og forventninger om et godt aktieår i 2020 efter forsonende toner mellem de to hovedaktører i handelskonflikten, Kina og USA. Men i 1. kvartal ændrede fokus og forventningerne sig fuldstændigt, efter at COVID-19 spredte sig fra Hubei-provinsen i Kina til resten af verden.

Det satte en kæp i hjulet på den globale vækst, og det fik stor betydning for flere lande, hvis økonomier i høj grad er afhængige af eksport, råvarer og turisme. På samme tid brød forhandlingerne i OPEC+ sammen, efter at Rusland ikke ønskede at reducere landets olieproduktion. Det fik Saudi-Arabien til at skrue væsentligt op for sin olieproduktion, og landet pressede prisen i bund. Således kostede en tønde olie (Brent) ved indgangen af året 66 USD, mens prisen de seneste uger har ligget omkring 25 USD pr. tønde. Det gik hårdt ud over bl.a. Brasilien og Mexico.

Flere af verdens centralbanker har sænket de ledende renter markant, lige-som flere lande kom med historisk store finanspolitiske hjælpepakker i et forsøg på at holde økonomierne i gang. I USA sænkede Fed renten ad flere omgange for til sidst at ramme en historisk lav ledende rente på 0 %. Hertil kommer, at flere centralbanker har signaleret, at de er klar til at optrappe de såkaldte QE-programmer, hvor de opkøber obligationer for nye penge for at holde hånden under de finansielle markeder.

De vigtigste porteføljebeslutninger og positionering
Vi har en langsigtet positiv vurdering af potentialet for turismen i Fjernøsten. I lyset af COVID-19 har vi dog tidligt i kvartalet midlertidigt frasolgt stort set alt turismerelaterede investeringer i porteføljen.

Kina er afgørende for regionen. Kinas indsats mod COVID-19 har været god, og der gøres meget for at støtte økonomien. Vi ser gode muligheder for bl.a. cementproducenterne i Kina, som vil nyde godt af, at landet formentlig vil stimulere økonomien bl.a. via infrastrukturinvesteringer. De meget billige selskaber inden for kinesisk ejendomsbyggeri kan se frem mod en normalisering bl.a. hjulet af lokalregeringerne, som vil løsne grebet om ejendomsmarkedet. På sektorniveau har vi derfor øget eksponeringen mod ejendomssektoren.

I lyset af lavere økonomisk vækst og de kraftigt faldende oliepriser har vi reduceret eksponeringen mod energisektoren. Også finanssektoren vil mærke den svage makroøkonomiske situation, hvor kunderne får sværere ved at leve op til deres forpligtelser. Fonden har derfor nu sin største sektorundervægt i finanssektoren.

Vi ser et stort relativt potentiale i it. Selvom COVID-19 kan betyde en midlertidig opbremsning i efterspørgslen efter eksempelvis smartphones, så vil den nuværende situation kun demonstrere, at der er et stort behov for udbygning af 5G og datacentre. Behovet for dataudveksling er en trend, som er uundgåelig. Vores nye investeringer i ASPEED, Wiwynn og Inspur nyder netop godt af denne trend.

I en meget usikker tid har vi fokus på selskaber med robuste forretningsmodeller. Vi har eksempelvis øget andelen betydeligt i New Oriental Education, som er en eksponering mod uddannelsessektoren i Kina. Selskabet oplever høje vækstrater, og selskabets online-uddannelsestilbud styrkes endda af krisen. Selskabet er en stor aktør, som kan bruge krisen til at konsolidere sektoren.

På samme måde anser vi Alibaba som en meget robust investering. Alibaba er en langsigtet proxy på stigende online-handel i Kina. Også for Alibaba gælder, at online-handel kun bliver mere relevant under en epidemi.  

Markedsudviklingen er svær at forudsige på den korte bane, men vi følger bl.a. udviklingen i antal nye dødsfald relateret til COVID-19, som en af flere indikatorer på hvornår, der er udsigt til en vis normalisering på aktiemarkedet. Vi har samtidig et vågent øje på en række indikatorer, som afspejler graden af investorkapitulation på aktiemarkedet. På bunden af markedet vil billige cykliske aktier have større appel, men for nærværende fortrækker vi kvalitetsselskaber med mulighed for at levere solid vækst på den lange bane.

Det lavere relative afkast i Latinamerika for afdelingen stammer primært fra vores investeringer i Brasilien og Mexico. Fondens positioner var primært rettet mod et stigende privatforbrug i Brasilien, efter at landet gennemførte en række vigtige reformer i 2019. Det betød, at vi lå overvægtet i diskretionært forbrug. Sektoren var blandt de hårdest ramte af COVID-19-krisen, og på trods af at vi hurtigt nedbragte vores eksponering i sektoren. Vores defensive positioner i blandt andet stabilt forbrug og telekom har virket efter hensigten i løbet af krise.
 
Udsigterne for, hvornår de latinamerikanske lande igen kan genåbne økonomierne, er fortsat usikre. Og dermed er skaden også svær at estimere endnu. Vi har nedbragt vores overvægt i transportsektoren, da udsigterne for folks rejsevaner og generelle transportbehov fortsat er meget usikre, mens vi i Brasilien har fokuseret vores positioner i forbrugsselskaber mod de selskaber, vi vurderer har den bedste position inden for salg online.

 

Tilbage