Kraftigt faldende renter og aktiekurser

Visninger: 3392 Dato: 09. jan. 2019 kl. 12:00

I januar vil der især være fokus på signalerne fra handelsforhandlingerne mellem USA og Kina, samt udfaldet af Brexit-afstemningen.

Afslutningen på året blev virkelig hård for aktieinvestorerne. Til gengæld kunne de fleste obligationsinvestorer glæde sig over store fald i renterne. Faldende statsrenter og aktiekurser var resultatet af en markant stigning i risikoaversionen, hvor investorerne søger fra de mere risikable aktier over i de mere sikre statsobligationer fra de modne markeder.

Frygten for en global vækstafmatning bl.a. affødt af handelskrigen mellem USA og Kina er den væsentligste årsag til den stærkt reducerede appetit på risiko. Selvom der i starten af december blev indledt en 90 dages våbenhvile mellem USA og Kina i handelskrigen, er de gode intentioner ikke i tilstrækkelig grad blevet fulgt op af en understøttende retorik, hvor bl.a. Kinas Xi Jinping indirekte har afvist flere af USA’s krav i handelsforhandlingerne.

Obligationsrenterne på de modne markeder fik yderligere hjælp efter mødet i december i den amerikanske forbundsbank, hvor styringsrenten helt i tråd med forventningerne blev forhøjet med 0,25 %-point, men hvor forventningerne til antallet af forhøjelser i 2019 blev reduceret til to, hvor forbundsbanken tidligere havde indikeret tre renteforhøjelser.     

Internationale obligationer
Den mindskede risikoappetit førte faldende internationale statsrenter med sig. USA ledte an på de modne markeder med et rentefald på 0,3 %-point. Valutaerne har været forholdsvis stabile dog med pæne styrkelser af mexicanske pesos og japanske yen. Afdeling International har med et afkast på 0,62 % klaret sig bedre end sit benchmark i december, hvilket kan henføres til valutavalget i afdelingen.

Figur 1: Udviklingen i internationale statsrenter

Kilde: Datastream

Danske obligationer
En svækket dansk krone har presset de danske korte statsrenter. De længere renter har som i resten af verden været faldende i december. Rentefaldene har været større på obligationer udstedt af stater end på realkreditobligationerne.

Figur 2: Afkast på danske stats- og realkreditobligationer i % i december.

Kilde: Datastream

Afdelingerne med danske obligationer har klaret sig på niveau med benchmark i december.  

Virksomhedsobligationer
Renterne på High Yield-obligationer, HY, steg i december som følge af mindsket risikovillighed, og Investment Grade-obligationer, IG, var præget af de faldende statsrenter, og renterne faldt derfor på denne type obligationer, dog ikke så meget som statsrenterne.  

Virksomhedsobligationer IG gav et afkast på 0,44 %, og Virksomhedsobligationer HY gav et afkast på -0,82 %. I begge tilfælde er afkastene 0,4 %-point dårligere end benchmarkafkastene.

Tabel 2: Markedsudvikling for virksomhedsobligationer.

Obligationstype Effektiv rente (%) Ændring seneste måned Siden årets start
Investment Grade 3,42 -0,12 % 0,80 %
High Yield 4,85 0,18 % 1,78 %
US 10Y Treasury 2,69 -0,33 % 0,28 %

Kilde: Datastream

Højrentelandeobligationer
Merrenterne i forhold til amerikanske stats-obligationer er i december steget for obligationer fra højrentelandene udstedt i både hård og lokal valuta. Et noget lavere amerikansk renteniveau bevirkede dog, at renterne faldt for begge obligationstyper.

Figur 3: Udviklingen i merrenterne (bp) på obligationer udstedt i hård valuta fra højrentelandene.

Kilde: Datastream

I hård valuta har de største rentefald været at finde i lande som Tyrkiet, Libanon, Uruguay og Peru. I lokal valuta har Mexico, Thailand, Ungarn, Tjekkiet og Brasilien været de største bidragsydere. I den modsatte ende af afkastspektret finder vi lande som Sydafrika, Rusland, Indonesien og Tyrkiet. I sidstnævntes tilfælde blev et pænt rentefald mere end modsvaret af fald i valutaen.

I december har obligationer udstedt i hård valuta givet et benchmarkafkast på 1,02 %, og obligationer udstedt i lokal valuta har givet et noget lavere benchmarkafkast på 0,33 %, da valutaerne generelt er blevet svækkede over for danske kroner.

Afdelingerne, som investerer i obligationer fra højrentelande og har et benchmark, har alle klaret sig dårligere end disse.

Tabel 3: Markedsudvikling for obligationer fra højrentelande udstedt i lokalvaluta.

  Seneste måned Siden årsskiftet
Renteændring (%)  -0,16 0,32
Afkast (%) i lokal valuta 1,27 3,18
Valutaafkast (%) -0,93 -4,30
Samlet afkast (%) 0,33 -1,26

Kilde: Datastream

De modne aktiemarkeder
Der var mange negative faktorer, som spillede ind på udviklingen på aktiemarkederne i december. Her kan i flæng nævnes udfladningen af den amerikanske rentekurve, Den Europæiske Centralbanks beslutning om at afslutte sit opkøbsprogram i obligationsmarkedet ved årets udgang, vedvarende skuffende bilsalg i Europa, de ”gule vestes” protest i Frankrig, usikkerheden om Brexit, nedlukningen af den offentlige sektor i USA, anholdelsen af Huaweis CFO, den lavere oliepris og en profitwarning fra FedEx. Der var nok at bekymre sig om som aktieinvestor i december, og det satte sit tydelige negative aftryk på aktiemarkederne.

Værst gik det ud over de amerikanske aktier, som formåede at sætte mere end årets kursstigninger i de første 11 måneder over styr i december. Det var kun en styrket dollar i 2018, som bevirkede, at de amerikanske aktier akkurat kunne præstere et positivt afkast for hele året i dansk regning.

I Europa måtte de tyske aktier endnu en gang holde for. Den generelt negative stemning blev i Tyskland forstærket af svage økonomiske nøgletal for erhvervsklimaet, fx Ifö- og PMI-indeksene. Blandt de større aktier klarede Fresenius og Deutsche Post sig dårligst, hvorimod kursfaldene i selskaberne Linde og BMW var noget mindre.  

I Skandinavien klarede de finske efterfulgt af de danske aktier sig bedst. I Finland var det kursstigninger i Nokia og Fortum, som medvirkede til at begrænse tabet i finske aktier. Kursstigninger i Genmab, GN Store Nord, Lundbeck og Ørsted var lyspunkterne på det danske aktiemarked, som dog ikke kunne opveje kursfaldene i andre selskaber, hvor de største var at finde blandt DSV og AP Møller-Mærsk-selskaberne. Blandt de store banker klarede Nordea sig dårligst.

Figur 4: Afkast i % på de modne aktiemarkeder i december, målt i kr.

Kilde: Datastream

Afdelingerne Danmark, SCANDI og Tyskland har alle gjort det dårligere end deres respektive benchmarks. Især Tyskland har haft det svært, idet afdelingen har været ramt af en række uheldige aktievalg, hvor overvægte i Deutsche Post, Sixt og Jenoptik har trukket ned. Gearingen i afdelingen tynger ligeledes i et negativt marked. Investeringsniveauet i afdeling Tyskland er reduceret fra 113 % til 110 %.

Valueaktierne har klaret sig dårligere end vækstaktierne i december, samtidig med at de store selskaber generelt har klaret sig bedre end de små og mellemstore selskaber. Ligevægt- og valueafdelignerne har derfor haft to former for modvinde i december. Afdelingerne med ligevægt og value har derfor alle klaret sig dårligere end deres respektive benchmark i december. Det var mest udtalt i USA.

Figur 5: Afkast i % på globale vækst- og valueselskaber fordelt på virksomhedsstørrelse i december.

Kilde: Datastream

Aktier fra Emerging Markets
Aktierne fra Emerging Markets blev med undtagelse af Kina, som var påvirket af retorikken i handelskrigen, mindre hårdt ramt end aktierne fra de modne markeder i december. Rusland og Brasilien var negativt påvirket af de lavere oliepriser. Det var til gengæld en positiv faktor for Indien som olieimporterende nation. I Indien skuffede regeringspartien, BJP, ved delstatsvalget. Det lægger pres på Modis regering frem mod valget i maj.

I Latinamerika var Mexico lyspunktet efter et dårligt november med et 0-afkast på aktiekurserne i december, som dog bliver hjulpet i plus efter en styrkelse af den mexicanske peso.

Figur 6: Afkast i % på de største markeder fra Emerging Markets i december, målt i kr.

Kilde: Datastream

Vore afdelinger på Emerging Markets har alle klaret sig dårligere end deres respektive benchmark. Værst er det gået i Fjernøsten, hvor aktieudvælgelsen i Korea især har kostet.

Udsigter
Med hensyn til forventningerne på de enkelte investeringsområder henvises til de kvartalsskriv, som vi publicerer her på hjemmesiden.


I januar vil der især være fokus på signalerne fra handelsforhandlingerne mellem USA og Kina. I Europa er det fortsat Brexit, som påkalder sig den største opmærksomhed.

Overordnet kan der tilføjes, at i løbet af 2018 har flere fremadskuende indikatorer vist, at styrken i det igangværende opsving er aftagende, men det er vurderingen, at den globale økonomi også 2019 vil udvise vækst, men på et lidt lavere niveau end i de foregående år. Virksomhederne forventes derfor at præstere vækst i indtjeningen i 2019, men typisk på et lavere niveau end i 2018. Væksten forventes også i 2019 at være højere på Emerging Markets end i de modne økonomier.

Et lavere momentum i verdensøkonomien letter noget af presset på den faktiske udvikling i og forventningerne til inflationen. Det kan betyde, at den pengepolitiske opstramning bliver mindre end tidligere annonceret og meget afhængig af den faktiske økonomiske udvikling i takt med, at normaliseringen af pengepolitikken nærmer sig sin afslutning i USA.

Den amerikanske forbundsbank har signaleret to forhøjelser af styringsrenten i 2019 på hver 0,25 %-point. Bank of Japan forventes ikke at ændre sin styringsrente i 2019, og Den Europæiske Centralbank forventes først sent i 2019 at påbegynde en normalisering af styringsrenten.   

Stigningen i statsrenterne i USA i 2018 har ikke ført til stigende aktiekurser i USA, men har dog kunnet tolkes som udtryk for styrken i amerikansk økonomi. Omvendt kan de faldende statsrenter i Europa være et udtryk for markedets tvivl på styrken i den europæiske økonomi. Vi forventer, at de lange renter på statsobligationer på de modne markeder vil stige en smule i 2019.

Udsigten til en vækstforskel mellem USA og Europa i amerikansk favør kombineret med forventningen om en forøgelse af spændet mellem de korte renter i USA og Europa fører til en forventning om en styrket amerikansk dollar over for euroen og dermed den danske krone. Efter store svækkelser af flere valutaer på Emerging Markets er mange blevet billige målt på flere parametre. Det er et godt udgangspunkt for styrkede valutaer i disse lande.  

De stigende amerikanske renter og den styrkede amerikanske dollar var en stor udfordring for især obligationer udstedt i hård valuta fra højrentelandene. Det vil det også være i 2019, hvis det bliver en realitet, men modsat situationen i 2018 befinder merrenterne sig på et betydeligt højere niveau, hvorfor stødpuden mod højere amerikanske renter er noget større. Perspektiverne for obligationer udstedt af højrentelande i lokal valuta ser lidt lysere ud givet forventningerne til den valutariske udvikling. Obligationer udstedt af virksomheder vil også være udfordrede af eventuelt højere amerikanske renter. Virksomhedsobligationer med de bedste kreditvurderinger vil være mest direkte påvirket, men virksomhedsobligationer med de ringeste kreditvurderinger vil også være udsat især i en kombination med økonomisk afmatning.

Af fondsdirektør Niels Skovvart, Sydinvest den 9. januar 2019.

Tilbage