Hvordan rammer rentestigninger i højrentelandene?

I 3. kvartal steg renterne kraftigt på stort set alle markeder. De amerikanske renter steg kraftigt, efterhånden som markedet blev mere og mere overbevist om, at den amerikanske forbundsbank, Fed, ville fortsætte med at hæve kraftigt. Fed-direktør Powell havde været lidt for tvetydig efter mødet i juli, men fik rettet op på det med en kort og hård tale i Jackson Hole i august. Forventningerne til Fed over det næste år er ca. 1,5 %-point mere, hvilket er en top på 4,5 procent. Det har også sendt de amerikanske renter på højeste niveau siden 2010.

De europæiske renter er steget med omkring det samme som de amerikanske renter, hvis man tager udgangspunkt i de tyske, men for eksempel de italienske renter er steget markant mere. Den Europæiske Centralbank har hævet styringsrenten to gange i 3. kvartal, først med overraskende 0,50 % i juli og dernæst med 0,75 % i september. Dermed er banken væsentlig hårdere end forventet ved indgangen til kvartalet, og forventningerne til de kommende 12 måneder ligger på lidt over 2,0 % mere. Dvs. i underkanten af 3,0 procent, når man er færdig.

Kamp mod inflationen

Både i USA og Europa kæmper centralbankerne mod inflationen, og begge steder er det sandsynligt, at økonomierne vil gå mere eller mindre i stå. Europa kæmper derudover med de høje energipriser, som allerede har sat deres dybe spor i økonomien. Nogle virksomheder er begyndt at skrue kraftigt ned for aktiviteten, fordi energipriserne gør det uprofitabelt at holde gang i butikken. Forbrugerne på den anden side er allerede begyndt at holde igen, enten fordi energipriserne har gjort indhug i råderummet, eller fordi forbrugerne vil være sikre på at have penge nok til en dyr vinter.

Grundlæggende er den kommende europæiske vinter en stor risikofaktor, som er svær at kvantificere. Men at gasmanglen kommer, er der efter sabotagen på Nordstream-ledningerne ikke den store tvivl om. Ruslands overfald på Ukraine er heldigvis blevet slået en del tilbage, til gengæld har Putin øget risikoen ved at annektere end del af de besatte områder.

Kina hjælper ikke på humøret

Svag økonomi er stadig også i fokus i Kina, og landet er også et af de få lande, som har nedsat renten i 3. kvartal. Det er problemerne i ejendomssektoren i kombination med Covid-19-nedlukninger, der rammer den kinesiske økonomi hårdt. Dertil kommer, at eksportindustrien er begyndt at se færre ordrer. Dermed er der ikke på kort sigt udsigt til hjælp til humøret fra Kina. Regeringen har sat gang i de sædvanlige infrastrukturinvesteringer, men det tager tid, inden de er fuldt oppe at køre og der skal lukkes et stort hul efter fald i ejendomsvesteringerne.

Fald i råvarepriserne

Med udsigt til fald i efterspørgslen fra USA, Europa og Kina er langt de fleste råvarepriser faldet. Det vil hjælpe inflationen på sigt, men ikke på kort sigt, hvorfor renteforhøjelserne i USA og Europa vil fortsætte. Til gengæld er lavere råvarepriser negativt for de råvareeksporterende EM-lande.

Inflationen er ikke kun stigende i USA og Europa, men også i langt de fleste Emerging Markets-lande. Selv i Asien, hvor inflationen ellers hidtil har været afdæmpet. Derfor er centralbankerne i Asien også kommet efter det og er begyndt at hæve styringsrenterne.

Nogle centralbanker er ved at se toppen

Styringsrenterne er også blevet hævet i de fleste andre Emerging Markets-lande, men vi er begyndt at se de første centralbanker have nået toppen. I Brasilien er centralbanken nået længst, eftersom inflationen her er toppet. Derfor forventer vi også de første nedsættelser i 2023. I Østeuropa holder centralbankerne i Tjekkiet og Polen også pause i forhøjelserne. Her stiger inflationen dog fortsat, men afmatning i økonomien og udsigten til en energikrise til vinter spiller en rolle i overvejelserne. Med færre renteforhøjelser på programmet er varighed i lokalmarkedet også begyndt at se mere interessant ud flere steder.

Lokalvalutaerne fra Emerging Markets har følt modvinden fra højere renter i USA og fra en meget stærk amerikanske dollar og er svækket klart i 3. kvartal. Euroen har dog været lige så svag som Emerging Markets-valutaerne. I resten af året er det store spørgsmål for valutaerne, om dollaren fortsætter med at være så stærk. De amerikanske renter er høje og giver klart modvind for valutaerne. Men centralbankerne har allerede hævet renterne meget, hvorfor der også er en merrente på lokalmarkederne, derudover er mange valutaer forholdsvis billige.

Højt kreditspænd giver muligheder

De amerikanske rentestigninger i 3. kvartal ramte højrentelandeobligationer udstedt i dollars hårdt. Det negative afkast kom netop primært fra US-rentesiden, mens selve kreditdelen, dvs. merrenten fra at holde en obligation fra et højrenteland, var næsten neutral. Rentespændet blev udvidet til 5,69 %, hvilket var det højeste siden 2009, hvis man ser bort fra Covid-19-foråret i 2020. Vi ser stadig mest værdi i udvalgte C-ratede kreditter samt i udvalgte BBB-obligationer udstedt i EUR, hvorimod vi ser mindst værdi i A-ratede kreditter. Vi vurderer, at når der bliver lidt mere stille på finansmarkederne, vil det føre til et indsnævret kreditspænd. Kombinationen af meget højt rentespænd og amerikanske renter på et niveau, som vi ikke har set siden 2010, giver mulighed for et højt fremtidigt afkast.

Af senioranalytiker Hans Christian Bachmann, Sydbank