Stærk årsafslutning for valueaktier

Årets sidste kvartal blev en dans på stedet for globale aktier med en beskeden stigning på 0,33 %. Aktier steg ganske vist i dollar-termer, men den amerikansk dollar faldt på forventning om, at inflationen og de lange renter er ved at have nået en top. For aktiernes vedkommende var det en kamp mellem optimisme om faldende renter og en såkaldt blød landing for økonomien på den ene side og en større recession med betydelig vækstafmatning på den anden side. De ledende nøgletal, som blev publiceret i kvartalet, pegede på en øget sandsynlighed for recession i USA og Europa i 2023.

Svære betingelser for aktier i 2023

Betingelserne for aktier gående ind i 2023 er i vores optik svære. Vi har en amerikansk rentekurve, som inverterede tilbage i juli, hvilket historisk set har været garant for recession over de kommende 12-18 måneder. Andre recessionsindikatorer med en stærk track record peger ligeledes på en begyndende amerikansk recession omkring midten af 2023. Spørgsmålet for os er ikke så meget, om der kommer en recession i USA og Europa, men nærmere hvor lang og dyb den bliver.

En kort og mild recession vil medføre, at selskabernes indtjening kan slippe nogenlunde uskadt, hvilket synes at være det scenarie markedet lige nu indpriser. Hvis recessionen bliver gennemsnitlig eller endda dyb, vil selskabernes indtjening komme under pres. Vi vil da kunne se frem til et indtjeningsdyk på mellem 15 og 25 %. Dette er efter vores opfattelse ikke et scenarie, markedet i dag indpriser, og derfor tror vi heller ikke nødvendigvis på, at aktier er bundet endnu.

Mindre risikovillighed i porteføljen

Af ovenstående grunde er vi fortsat mindre risikovillige i porteføljerne, selvom der i visse regioner og sektorer kan være undtagelser. Vi fokuserer fortsat på mindre gældsatte selskaber, som genererer solide cash flows. Vi tror på, at vi får gode købsmuligheder i en række cykliske valueselskaber over de kommende 6-9 måneder, hvis markederne tager et dyk på recession og indtjeningspres. Vi ved også, at dette er tidspunktet, hvor vi skal påtage os mere cyklisk risiko på tværs af porteføljerne. Vi vil derfor arbejde med at tilføje billig cyklisk eksponering, hvis ovenstående scenarie udspiller sig.

Den altdominerende risiko over de kommende måneder er nedjusteringer fra virksomhederne givet de svære makroøkonomiske betingelser, vi står over for. En anden væsentlig risiko er, at inflationen, selvom den har toppet, ikke falder tilbage lige så hurtigt som ventet. I det scenarie må centralbankerne føre en restriktiv pengepolitik længere tid end ventet og dermed lægge fortsat pres på den økonomiske vækst.