Forventning om lavere inflation giver gode vibrationer

En svækket amerikansk dollar betød dog, at afkastet for internationale investeringer målt i kroner blev reduceret. Samlet set kunne det dog ikke ændre på, at alle vore afdelinger producerede positive afkast i november.

De gode vibrationer tog udspring i, at det er forventningen, at inflationen er ved at toppe ud og gradvist vil bevæge sig ned mod et lavere niveau. Den amerikanske inflation, som blev opgjort til 7,7 % i oktober mod en forventning om 8,0 %, var et vidnesbyrd herom. Det har sammen med tegn på afmatning i de vestlige økonomier betydet, at forventningerne til centralbankernes ageren er blevet mere afdæmpede.

Denne tese blev konfirmeret af chefen for den amerikanske forbundsbank, Jerome Powell, som på månedens sidste dag proklamerede, at USA i fremtiden vil skrue ned for niveauet og tempoet i den fremtidige pengepolitiske opstramning. Forbundsbanken havde tidligere på måneden forhøjet sin styringsrente med 0,75 %-point.

De kinesiske aktier har været i stormvejr i år, herunder i oktober, men i november tog de kraftig revanche med en stigning på næsten 25 % i dansk regning. Den stærke udvikling har primært rod i en opblødning af den stramme håndtering af Covid-19, men også et bedre forhold til USA og hjælp til økonomien.

Udviklingen i råvarepriserne gav et blandet billede. Oliepriserne var faldende, mens gaspriserne var stigende. Oliepriserne faldt som konsekvens af, at OPEC i starten af måneden så et behov for at øge olieproduktionen. Metalpriserne udviste kraftige stigninger som følge af tegnene på genåbning af den kinesiske økonomi.

Samlet steg appetitten på risiko hos investorerne, som målt ved forskellige indikatorer befinder sig på det højeste niveau i lang tid.

Internationale obligationer

De internationale statsrenter er faldet markant i november mest udtalt for obligationer med længere løbetider. Rentefaldene har været bredt funderet med Japan som den væsentligste undtagelse. Her er statsrenterne steget en lille smule. De største rentefald er i Europa indtruffet i Italien, Spanien, Storbritannien, Norge og Sverige.  I USA faldt renten på de ti-årige statsobligationer med 0,37 %-point.

Valutatisk udvikling

Valutaerne er generelt blevet svækkede over for euroen og dermed kronen. Den japanske yen blev godt nok styrket med godt 2 %, men den amerikanske dollar blev svækket med 5 %.

Danske obligationer

De længere danske statsrenter har været faldende i november, og renterne på danske realkreditobligationer er faldet endnu mere.

Afdelingerne med danske obligationer har alle klaret sig bedre end deres respektive benchmarks. Det skyldes overvægten i realkreditobligationer, som ikke indgår i de forskellige benchmarks, idet de udelukkende består af statsobligationer. 

Virksomhedsobligationer

Forventningerne til inflationen og centralbankernes ageren var positive impulser for obligationerne udstedt af virksomheder. Forventningerne til, at afmatningen i økonomierne vil blive forholdsvis mild, bevirkede, at renterne på High Yield-obligationer, HY, i november oplevede større rentefald end renterne på Investment Grade-obligationer, IG.

Virksomhedsobligationer IG gav et afkast på 2,92 %, hvilket var bedre end afkast på benchmark.  Virksomhedsobligationer HY gav et afkast på 4,05 %, hvilket ligeledes var bedre end afkastet på benchmark.

Kilde: Datastream

Højrentelandeobligationer

Obligationerne fra højrentelandene havde modvind fra oliepriserne, som faldt næsten 11 % i november, men medvind fra det generelt faldende internationale renteniveau. Rentefaldet var mest udpræget for obligationer udstedt i hård valuta, som oplevede en pæn indsnævring af rentespændet til tilsvarende amerikanske statsobligationer. Det var knap så udtalt for obligationer udstedt i lokal valuta.

I november har obligationer udstedt i hård valuta givet et benchmarkafkast på 7,08 %, og obligationer udstedt i lokal valuta har givet et benchmarkafkast på 2,72 %.

HøjrenteLande har klaret sig markant bedre sit benchmark og HøjrenteLande Mix bedre end sit benchmark. HøjrenteLande Lokal Valuta har klaret sig en smule dårligere end sit benchmark, hvorimod HøjrenteLande Valuta har klaret sig noget dårligere end sit benchmark, hvilket kan tilskrives, at afdelingen investerer i obligationer med lav rentefølsomhed, hvor benchmark har en noget højere rentefølsomhed.

De modne aktiemarkeder

De modne aktiemarkeder gav i november et afkast på 2,6 % målt i kroner. At afkastet ikke blev højere skyldes i væsentligt omfang, at den amerikanske dollar blev svækket med 5 % i november.

Amerikanske aktier viste derfor den svageste udvikling målt i kroner blandt de toneangivende aktiemarkeder.  Udviklingen var hjulpet på vej af de lavere end forventede inflationstal fra USA og de deraf følgende modererede forventninger til stramningerne af den amerikanske pengepolitik.

Europa med Tyskland i front viste stor styrke. Nøgletallene i Tyskland viste fremgang. Således steg Ifo-indekset fra 84,5 til 86,3, og i industrien viste indkøbschefernes indeks en fremgang fra 45,1 til 46,7. Det var ligeledes positivt, at inflationen i Eurozonen faldt fra 10,6 % til 10,0 %.

De stærkeste sektorer var materialer og fast ejendom, hvorimod energi var den svageste i lyset af de faldende oliepriser. Energi har ellers hidtil i år været den suverænt stærkeste sektor.

I Danmark klarede blandt de toneangivende aktier Pandora (+32,9 %) og Vestas (+20,9 %) sig bedst, mens bundskraberne var at finde blandt Lundbeck (-6,3 %) og William Demant (-2,9 %). 

Afdeling Tyskland har klaret sig dårligere end sit benchmark primært som følge af en overvægt i energisektoren. Afdelingen har fastholdt sin gearing på 0 i løbet af november.

De store teknologiaktierne kunne på trods af rentefald ikke følge med det generelle marked i USA, hvorfor de store valueaktier performede bedre end vækstaktierne. I Europa forholdt det sig omvendt. 

Europa Ligevægt & Value har klaret sig på niveau med sit benchmark, hvorimod USA Ligevægt & Value og Verden Ligevægt & Value har klaret sig bedre end deres respektive benchmark, dog mest udtalt i USA.

Aktier fra Emerging Markets

Aktierne fra Emerging Markets blev med en kursstigning på 10,1 % målt i kroner ramt af den helt store optur i november.

Det var de asiatiske aktier med Kina i spidsen, som var de bærende kræfter i opsvinget. Optimismen på det kinesiske aktiemarked var knyttet op til forhåbning om en slækkelse af den strikse coronapolitik og en gradvis genåbning af landet. Det var ikke de eneste positive faktorer. Den kinesiske regering introducerede positive tiltag over for den hårdt ramte ejendomssektor, og Bank of China sænkede bankernes reservekrav. Ved G20-topmødet på Bali var der tegn på en opblødning i det anspændte forhold mellem Kina og USA, hvilket ligeledes var en positiv faktor.

Taiwan og Sydkorea nød godt af de mere positive vinde. De nåede dog ikke helt til Indien, som måtte nøjes med mere beherskede kursstigninger i november.

Aktierne fra Latinamerika var mere pressede på trods af medvind fra metalpriserne, men modvind fra oliepriserne. Brasilien var påvirket af den usikkerhed om finanspolitikken, som valget af Lula til præsident kaster af sig. Den samme usikkerhed førte til en svækkelse af den brasilianske real med ca. 5 % over for kronen. I Mexico forhøjede centralbanken sin styringsrente med 0,75 %-point til 10 %. Det kunne dog ikke forhindre, at landets aktier bød på et lille plus.

Vore afdelinger på Emerging Markets har alle klaret sig dårligere end deres respektive benchmark. Værst er det gået i Fjernøsten, hvor vi har været positioneret for forsigtigt i forhold til genåbningen i Kina, som er indtruffet tidligere end ventet. 

Udsigter

Gennem de seneste fem år har ændringer i renteniveauet været den vigtigste enkeltfaktor, som har påvirket udviklingen på aktiemarkederne. Længe var der ikke noget alternativ til aktier, idet de nominelle renter i store dele af verden var negative. Det ændrede sig i marts i år, hvor den amerikanske forbundsbank begyndte at hæve sin styringsrente i bestræbelserne på at bekæmpe inflationen. Det har løftet de nominelle renter. Det har resulteret i faldende aktiekurser og en lavere prisfastsættelse af aktiemarkedet målt på kursen i forhold til indtjeningen i størrelsesordenen 20 %.

Renten på ti-årige statsobligationer synes i det mindste for en stund at have set toppen, men er selvfølgelige følsomme over for negative overraskelser på inflationsfronten. Hovedscenariet for 2023 er, at inflationen har toppet, og at USA og Europa står over for en mild recession. Kina står omvendt over for en højere vækst hjulpet på vej af den gradvise genåbning af økonomien.  

Virksomhedernes indtjening vil igen nyde godt af inflationen, men bundlinjen vil være udfordret at en større rente- og skattebyrde. Det er vurderingen, at i dette scenarie vil der være udsigt til positive afkast på aktiemarkederne næste år.  

Af fondsdirektør Niels Skovvart, Sydinvest